التباين الكبير والهيمنة المالية
اكتسب الدولار زخماً هذا الأسبوع مدفوعاً بارتفاع عوائد سندات الخزانة الأمريكية، حيث شهدنا أولى المؤشرات الحقيقية على تباين السياسات النقدية، إذ أشار البنك المركزي الأوروبي وبنك كندا إلى أنهما لن يخضعا لضغوط الاحتياطي الفيدرالي. في المقابل، واصل الذهب ارتفاعه مسجلاً مستويات قياسية جديدة.
أثار هذا الأسبوع بعض الأسئلة المثيرة للاهتمام للغاية حول السياسة النقدية وبُعد الدين المالي.
– هل تسلك البنوك المركزية الآن مسارات متباينة؟
– هل نشهد هيمنة مالية؟
الهيمنة المالية؟
” إن عمق وحجم التراجع الاقتصادي نقلا النظرية النقدية الحديثة – أو التمويل النقدي المباشر للإنفاق المالي الضخم – من النظرية إلى التطبيق دون أي نقاش .”
هل نحن في عصر الهيمنة المالية؟ هل ستستمر السياسات المالية في منع البنوك المركزية من كبح التضخم، وهل تهتم هي بذلك حقاً؟
يشير مصطلح “الهيمنة المالية” إلى احتمال أن يؤدي تراكم الدين الحكومي واستمرار العجز الحكومي إلى ارتفاع معدلات التضخم، مما يُعيق جهود البنك المركزي الرامية إلى كبح جماح التضخم. ومع إضافة الولايات المتحدة نحو تريليون دولار من الديون كل 100 يوم، يصعب تصور كيف يمكن للاحتياطي الفيدرالي الاستمرار في نهجه لكبح التضخم بشكل فعال. ويُعدّ القبول الضمني بارتفاع التضخم ثمنًا لا بد منه لتمويل برامج الضمان الاجتماعي والحروب. أما ما إذا كان ذلك يستلزم خفضًا أو تثبيتًا للسعر النقدي في المرة القادمة، فهو أمرٌ قابل للنقاش. وكما يُشير تشارلز كالوميريس: “في نهاية المطاف، قد تواجه الولايات المتحدة خيارًا سياسيًا بين إصلاح برامج الضمان الاجتماعي والتسامح مع التضخم المرتفع والتخلف المالي”.
لماذا لا تستطيع الحكومة وقف الإنفاق؟ قبل عام، اطلعت على خطاب ألقته رئيسة البنك المركزي الأوروبي لاغارد، والذي قلت إنه ” إشارة إلى أننا على وشك الدخول في حرب اقتصادية طويلة الأمد (وربما حقيقية) وستتطلب تعبئة الدولة والشعوب – ستعمل البنوك المركزية في العالم المتقدم (الاحتياطي الفيدرالي، والبنك المركزي الأوروبي، وبنك إنجلترا، وبنك كندا، وبنك الاحتياطي الأسترالي) معًا لتنسيق الإنفاق المالي وكبح العوائد “.
باختصار، شعرتُ أن الرأي السائد هو أنه حتى لو كان التضخم مرتفعًا للغاية، فلن يبذل أحد جهدًا كبيرًا في سبيل تحقيق الهدف النهائي. يجب تمويل الديون؛ ويجب توجيه السياسة النقدية نحو زيادة الإنفاق. وسيتراجع التضخم إلى المرتبة الثانية.
وكان السوق يميل إلى خفض أسعار الفائدة، حتى وإن كان ذلك مبنياً على شعور بانخفاض التضخم وثقة في مؤشرات التضخم – إذ كان الرأي السائد هو أن يقوم الاحتياطي الفيدرالي بخفض أسعار الفائدة في يونيو/حزيران على الرغم من أن التضخم الأساسي السنوي يبلغ حوالي 3-4%. وهذا يُعدّ تسامحاً ضمنياً مع ارتفاع التضخم. (وبالطبع، فيما يتعلق بالسؤال الأول، نلاحظ تبايناً في معدلات التضخم بين منطقة اليورو والولايات المتحدة، حيث تكون الأولى أقل بكثير).
شهد هذا الأسبوع بالطبع ارتفاعًا حادًا في مؤشر أسعار المستهلكين الأمريكي، وأعاد السوق تقييم الأسعار بقوة – على ما يبدو على افتراض أن الاحتياطي الفيدرالي قد غير موقفه.
سجل التضخم في مؤشر أسعار المستهلكين الأمريكي ارتفاعًا غير متوقع بنسبة 0.4% على أساس شهري، مما دفع المتداولين إلى بيع استثماراتهم تحسبًا لخفض سعر الفائدة في يونيو. وارتفع التضخم السنوي إلى 3.5% من 3.2%، متجاوزًا التوقعات التي كانت تشير إلى 3.4%. وسجل التضخم الأساسي ارتفاعًا بنسبة 0.4% على أساس شهري، و3.8% على أساس سنوي. وقفز معدل التضخم السنوي الرئيسي لثلاثة أشهر إلى 4.6% (مقارنةً بـ 4.0% سابقًا)، بينما بلغ معدل التضخم السنوي لستة أشهر 3.2%. وارتفع معدل التضخم السنوي الأساسي لثلاثة أشهر إلى 4.5% من 4.2%، بينما استقر معدل التضخم السنوي لستة أشهر عند 3.9%.
ارتفع مؤشر سوبركور بنسبة 0.7%، أو 5% على أساس سنوي. وهذا يتوافق مع التوقعات على المدى الطويل، فالتوقعات والواقع غير مستقرين تماماً، وهذا الوضع قائم منذ أن أعلن الاحتياطي الفيدرالي في أغسطس 2020 نيته السماح للتضخم بالارتفاع (هل تتذكرون برنامج AIT؟). ولا يزال يحاول السيطرة على الوضع.
أدت البيانات إلى إعادة تسعير حادة في أسواق أسعار الفائدة، حيث شهد سوق سندات الخزانة أسوأ يوم له منذ أن أثارت ميزانية كاميكواز اضطرابات في سوق السندات الحكومية. وقفز عائد السندات لأجل عامين بنحو 20 نقطة أساس، وهو أكبر ارتفاع له منذ الأزمة المصرفية الإقليمية قبل عام. كما ارتفع عائد السندات لأجل 10 سنوات بأكثر من 20 نقطة أساس منذ صدور البيانات، وقد استبعد المتداولون الآن خفض سعر الفائدة في يونيو/حزيران، حيث بلغت احتمالية الخفض الضمنية 16% فقط مقابل 60% قبل شهر. وجاء هذا بعد انخفاض طفيف في مؤشر أسعار المنتجين يوم الخميس، مع ارتفاع احتمالية خفض سعر الفائدة في يونيو/حزيران إلى 24% اليوم. وارتفع مؤشر أسعار المنتجين بنسبة 0.2% على أساس شهري في مارس/آذار، مقارنةً بتوقعات بلغت 0.3%.
مطبات في الطريق
” لا نعرف حقاً ما إذا كانت هذه مجرد عقبة في الطريق أم شيء أكبر. سيتعين علينا معرفة ذلك .” – جاي باول، الأربعاء 21 مارس.
هل يمكن أن يكون الأمر أكثر من ذلك؟ على الأرجح. لطالما أكدتُ أننا نعيش في عصر تضخمي جديد – حيث أصبح معدل 3% هو المعدل الجديد للتضخم. إن استمرار عجز الميزانية بنسبة 6% لعقد من الزمن مع تحقيق التوظيف الكامل سيؤدي حتماً إلى التضخم. يُغذي العجز المالي في الولايات المتحدة أسواق الأسهم والنمو – أي الهيمنة المالية، وهو ما يفسر استمرار التضخم، واستمرار النمو، وارتفاع عوائد السندات طويلة الأجل، وعدم تأثر أسعار الأسهم بذلك.
« في ظل السياسة الحالية واستناداً إلى افتراضات هذا التقرير، من المتوقع أن يصل الدين الحكومي إلى 566% من الناتج المحلي الإجمالي بحلول عام 2097. ويشير الارتفاع المستمر المتوقع لنسبة الدين إلى الناتج المحلي الإجمالي إلى أن السياسة الحالية غير مستدامة ». —التقرير المالي لحكومة الولايات المتحدة، 16 فبراير 2023.
لكن هل يهتم الاحتياطي الفيدرالي بارتفاع التضخم قليلاً؟ يُعد ارتفاع التضخم وانخفاض العائدات إيجابيين بالنسبة لعبء الديون… تمويل الحروب والهجرة و”الاستقرار الداخلي” (على حد تعبير بنك أوف أمريكا) هو جوهر الأمر. وتعتقد لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية حاليًا أن سعر الفائدة المحايد يبلغ حوالي 2.5%، ما يعني وجود 300 نقطة أساس من التخفيضات للوصول إلى هذا المستوى. تجدر الإشارة إلى أن التوقعات الأخيرة للجنة السوق المفتوحة الفيدرالية رفعت معدل التضخم الأساسي لمؤشر نفقات الاستهلاك الشخصي لعام 2024، لكنها أبقت على نفس عدد التخفيضات (3).
أعتقد أنه إذا خفض الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة في يونيو، فسنعرف نواياه الحقيقية. هناك تعقيد إضافي في هذا الأمر، فهو عام انتخابات. في ديسمبر، اعتقد الاحتياطي الفيدرالي والبيت الأبيض أن التضخم سينخفض وأن بإمكانهم خفض أسعار الفائدة. الآن، يعاود التضخم الارتفاع، وقد لا يكون خفض أسعار الفائدة هو ما يريده البيت الأبيض حاليًا، حتى وإن كان كذلك على المدى البعيد. حتى الآن، لم نسمع بعدُ ما يقوله صانعو السياسة الرئيسيون، وعلى رأسهم جيروم باول. عندما يتحدث مجددًا، سنعرف على وجه اليقين ما إذا كان الاحتياطي الفيدرالي سيتسامح مع ارتفاع التضخم كثمنٍ لسوق عمل قوي وللحد من عبء الدين. تذكر أن ارتفاع العجز مدفوع الآن بنفقات الفائدة التي لا تُعاد إلى الاقتصاد الحقيقي كما هو الحال مع العجز الأولي. سيؤدي ارتفاع فوائد الدين إلى تقليل الحافز المالي للنمو على الرغم من حجمه، وستكون الأسواق حساسة للتغيرات حتى لو كان المستوى المطلق كبيرًا. لذا، قد يصبح التأثير المالي أقل هيمنة بمرور الوقت، مما قد يُسهّل كبح التضخم، وبالتالي يُسهّل على الاحتياطي الفيدرالي اتخاذ قرار الخفض.
في غضون ذلك، تشهد الأسواق تبايناً.
قرر السوق استبعاد خفض محتمل لسعر الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي في يونيو، مع التمسك بتوقع خفض مماثل من قبل البنك المركزي الأوروبي. كان بيان البنك المركزي الأوروبي أمس دقيقًا إلى حد ما، ولكنه أشار بوضوح إلى خفض محتمل في يونيو. عمومًا، إذا بدأت البنوك المركزية العالمية في التباين مع الاحتياطي الفيدرالي، فقد يُقدم ذلك دعمًا إضافيًا للدولار الأمريكي، إلا أن هذا الدعم قد لا يتحقق بالكامل إلا بعد تطبيق بعض التخفيضات الفعلية.
قد يكون انخفاض النمو المحتمل في المملكة المتحدة وأوروبا عاملاً محفزاً للتضخم، لكن الطلب منخفض أيضاً. تبدو توقعات النمو أقل إثارة للإعجاب، وأعتقد أنهم يسيرون بوضوح نحو خفض أسعار الفائدة. والسؤال المطروح هو: هل يتجاهل الاحتياطي الفيدرالي الواقع ويخطط لخفض أسعار الفائدة رغم التضخم؟
وأخيرًا، كلمة عن الذهب. نعود مرة أخرى إلى بول تيودور جونز، الذي كتب في عام 2020:
” يشير مقياس بسيط يعتمد على نسبة قيمة الذهب فوق سطح الأرض إلى عرض النقد العالمي M1 إلى أن الذهب قد يرتفع إلى 2400 قبل أن يصل إلى تقييمات تتوافق مع أدنى مستوى من القمم الثلاث الأخيرة في مقياس التقييم هذا، وإلى 6700 إذا عدنا إلى مستويات الثمانينيات المتطرفة .”
ارتفعت أسعار السوق الفورية اليوم إلى 2400 دولار.
كان ارتفاع أسعار الذهب بطيئًا في مواكبة التضخم الكبير، لكنه تمكن أخيرًا من ذلك. المزيد من الإنفاق، والمزيد من الديون، ومراقبة الأوضاع الجيوسياسية. منذ 7 أكتوبر، حدث انفصال بين أسعار الذهب والعوائد الحقيقية مع تصاعد المخاطر الجيوسياسية. قفز عائد سندات الخزانة المحمية من التضخم لأجل 10 سنوات إلى 1.250%، ووصل الدولار الأمريكي (مؤشر الدولار) إلى 105، وهو أعلى مستوى له منذ منتصف نوفمبر… يبدو أن كل العوامل المعتادة لم تعد مؤثرة… هل هي مخاوف من هجوم إيراني على إسرائيل، أم ربما خطة أمريكية لزيادة ديون أوكرانيا؟
ديونٌ فوق ديونٍ فوق ديون. لا عجب أن الذهب يزدهر.
مرجع:
الصفحة الرئيسية لمؤشر أسعار المستهلك: مكتب إحصاءات العمل الأمريكي (bls.gov)
أداة CME FedWatch – مجموعة CME
تباينت عوائد سندات الخزانة بعد بيانات أسعار المنتجين المتواضعة لشهر مارس | مورنينغ ستار
نيل ويلسون
كبير محللي السوق في Finalto
جميع الآراء والأخبار والأبحاث والتحليلات والأسعار والمعلومات الأخرى تُقدَّم كتعليق عام على السوق، وليست نصيحة استثمارية، ولا يُضمن تحقيق جميع النتائج المحتملة المذكورة. قد تكون المعلومات مستقاة من مصادر متاحة للجمهور، أو تقارير الشركات، أو أبحاث شخصية، أو استطلاعات رأي. الأداء السابق لا يُشير إلى الأداء المستقبلي. ينطوي التداول على مخاطر خسارة رأس المال. الخدمة متاحة للعملاء المحترفين فقط.